2008年CPA考试财务管理第三章
×（1-股利支付率）]
两边同除“基期销售额×增长率”：
外部融资销售增长比=经营资产销售百分比-经营负债销售百分比-计划销售净利率×[（1+增长率）÷增长率] ×（1-股利支付率）
【例3—2】某公司上年销售收入为3 000万元，本年计划销售收入为4 000万元，销售增长率为33.33%。假设经营资产销售百分比为66.67%，经营负债销售百分比为6.17%，计划销售净利率为4.5%，股利支付率为30%。
外部融资销售增长比=0.6667-0.0617-4.5%×（1.3333÷0.3333） ×（1-30%）=0.605-0.126=0.479
外部融资额=外部融资销售增长比×销售增长
=0.479×1 000
=479（万元）
如果销售增长500万元（+16.7%），则：
外部融资额=500×[0.6667-0.0617-4.5%×（1.167÷0.167）×（1-0.3）]
=500×0.3843
=192.15（万元）
外部融资销售增长比不仅可以预计融资需求量，而且对于调整股利政策和预计通货膨胀对融资的影响等都十分有用。
例如，该公司预计销售增长5%，则：
外部融资销售增长比=[0.605[white12] -4.5%×（1.05÷0.05）×0.7]×100%
=[0.605-0.6615] ×100%=-5.65%
这说明企业有剩余资金[3 000×5%×5.65%=8.475（万元）]可用于增加股利或进行短期投资。
又如，预计明年通货膨胀率为10％，公司销量增长5％，则销售额的名义增长为15.5%：
外部融资销售增长比=0.605-4.5％×（1.155÷0.155）×0.7 =0.605-0.2347=37.03%
企业要按销售名义增长额的37.03％补充资金，才能满足需要。
即使实际增长为零，也需要补充资金，以弥补通货膨胀造成的货币贬值损失：
外部融资销售增长比=0.605-4.5％×1.1÷0.1 ×0.7=0.605-0.3465=25.85％
销售的实物量不变，因通货膨胀造成的名义增长为10％，每年需补充资金：
外部融资额=3 000×10％×25.85％=77.55（万元）
（二）外部融资需求的敏感分析
外部融资需求的多少，不仅取决于销售的增长，还要看股利支付率和销售净利率。股利支付率越高，外部融资需求越大；销售净利率越大，外部融资需求越少（见图3—1）。
【例3—2】中，企业股利支付率是30％，外部融资需求为479万元。若预计销售额仍为4000万元，股利支付率改为100％，则：
外部融资需求=666.7-61.7-4.5％×4 000×（1-100％）=605（万元）
股利支付率为零，则：
外部融资额=666.7-61.7-4.5％×4 000×（1-0）=605-180=425（万元）
例3—2中，企业的销售净利率是4.5％，外部融资需求为479万元，若销售净利率为10％，则：
外部融资额=605-10％×4 000×（1-30％）=605-280=325（万元）
二、内含增长率
销售额增加引起的资金需求增长，有两种途径来满足：一是内部保留盈余的增加；二是外部融资（包括借款和股权融资，不包括经营负债的自然增长）。如果不能或不打算从外部融资，则只能靠内部积累，从而限制了销售的增长。此时的销售增长率，称为“内含增长率”。
【例3—3】沿用【例3—2】，假设外部融资等于零：
0=资产销售百分比-负债销售百分比-计划销售净利率×[（1+增长率）÷增长率]×（1-股利支付率）
0=0.6667-0.0617-4.5％×[（1+增长率）÷增长率]×0.7
19.206=[1÷增长率+1]
18.206=1÷增长率
增长率=5.493％
验算：
新增销售额=3 000×5.493％=164.79（万元）
外部融资额=（资产销售百分比×新增销售额）-（负债销售百分比×新增销售额）-[销售利润率×计划销售额×（1-股利支付率）]
=（0.6667×164.79）-（0.0617×164.79）-（4.5％×3 164.79×0.7）
=109.9-l0.2-99.7
=0（万元）
三、可持续增长率
（一）可持续增长率的概念
可持续增长率是指不增发新股并保持目前经营效率和财务政策条件下公司销售所能增长的最大比率。
可持续增长率的假设条件如下：
1．公司目前的资本结构是个目标结构，并且打算继续维持下去；
2．公司目前的股利支付率是一个目标支付率，并且打算继续维持下去；
3．不愿意或者不打算发售新股，增加债务是其惟一的外部筹资来源；
4．公司的销售净利率将维持当前水平，并且可以涵盖负债的利息；
5．公司的资产周转率将维持当前的水平。
在上述假设条件成立时，销售的实际增长率与可持续增长率相等。
虽然企业各年的财务比率总会有些变化，但上速假设基本上符合大多数公司的情况。大多数公司不能随时增发新股。据国外的有关统计资料显示，上市公司平均20年出售一次新股。我国上市公司增发新股亦有严格的审批程序，并且至少要间隔一定年限。改变经营效率（改变资产周转率和销售净利率）和财务政策（增发股份或改变资产负债率和收益留存率），对于一个理智的公司来说是件非常重大的事情。当然，对于根本就没有明确的经营和财务政策的企业除外。
平衡增长的资产、负债和股东权益的关系如图3—2所示。
可持续增长的思想，不是说企业的增长不可以高于或低于可持续增长率。问题在于管理人员必须事先预计并且加以解决在公司超过可持续增长率之上的增长所导致的财务问题。如果不增发新股，超过部分的资金只有两个解决办法：提高资产收益率，或者改变财务政策。提高经营效率并非总是可行的，改
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